Chris Kacher 如何在股市中赚取超过 18,000% 的收益

千里之行，始于足下。

2.1 在商界站稳脚跟

1989 年读到 William O'Neil 的《笑傲股市》，我的市场思维被彻底改变。他那种把基本面与技术面结合的方法，以及 CAN SLIM 里的 "M"，让人始终站在市场的正确一边，与我内心的想法完全契合。

初期我埋头构建各种基于经济指标的择时模型。后来发现，大多数指标只在一个不到 15 年的周期内有效，市场一变就失去预测力，而只研究 15 年数据是不够的。于是我的方向模型不断回到主要指数价格与成交量行为这个最纯粹的本源。随着读图能力提高，价量行为最终成为择时中最重要的变量。

在 O'Neil 公司工作的六年里，我得以使用公司全部资源做研究，还接手了他一些偏爱的项目，包括 1998 年的 Model Book 研究。该研究考察 1992 至 1998 年的顶级表现股；至今我已梳理近 20 个市场周期，一路回溯到 1920 年代，找出大牛股共同具备的变量。

我还建立并不断打磨一套市场方向模型：

• 回测自 1974 年起年均 +33.1%，从未漏掉任何一轮牛市或熊市，1991 年（我第一个跑赢市场的年份）起用于实战；抽查 1920 至 1930 年代也大幅跑赢主要指数。
• 系统性部分，是把主要指数的价量行为做统计化表达。
• 自由裁量部分，观察龙头股行为、情绪与心理指标，并涉及 ETF 选择、仓位大小和杠杆程度，取决于信号强度。

一位 1968 年起在 O'Neil 公司工作、1999 年退休的销售员，把一叠 1968 至 1999 年的原始市场判断送给我。我把 O'Neil 的买卖信号逐一画在图上，发现他从未漏掉牛熊转折，这进一步确认了用主要指数价量择时的有效性。

在市场走弱时离场、在上升趋势中买入龙头行业里的龙头股，让我在 1996 年 1 月至 2002 年 12 月的七年里取得 18,241.2% 的收益，年化 110.5%。这些规则不是我的规则，也不是华尔街的规则，而是基于市场实际如何运作、顶级股票实际如何表现的规则。

2.2 1996 年：千年虫概念股助我登顶

1996 年第一季度，市场基本横盘、毫无趋势，我只有微薄进展。这种反复震荡的市场最难做，它会把你反复甩进甩出，逼你吃下许多小亏损，小亏损累积起来就成大数目。被反复小额止损时，更要避免被拦腰砍断。

3 月中旬，Iomega（IOM）等少数优质股开始突破。IOM 在便携硬盘领域形同天然垄断，是第一个真正把硬盘便携性做成生意的公司，在竞争稀少的领域占据先发优势。突破时它的最新季度盈利大增 700% 至每股 0.16 美元，销售增长 287%；上一季（1995 年 9 月）每股只赚 0.03 美元，0.16 是盈利能力的大幅加速。销售增速已连续六季加速：-2%、2%、16%、60%、138%、287%。

它的底部是一块漂亮的发射台。3 月 18 日它跳空创新高，我按惯例把交易账户的 25% 投入 IOM，尽管当时因大盘横盘，几乎没有别的股票还在整理。

买突破时，要挑形态强劲、建设性且合规的底部。我当年随身带着 O'Neil 公司 Daily Graphs 的纸本，在上面做标记，练习分辨建设性与有缺陷的底部，这个方法值得推荐给任何想提高读图能力的人。大盘环境是关键变量：在弱势下跌市中，最强的股票往往正在构筑未来杯柄形态或双底的左侧；它们像弹簧，市场的重量一卸下，就弹出已在调整期形成的规整底部，去做它们一直想做的事：上涨。

4 月里更多龙头股从规整底部突破，我开始增加持仓数量，到 4 月中已用满保证金，持有我典型的 12 至 18 只股票。我的交易风格多年未变，与账户大小无关：任何上升趋势中都持有 12 至 18 只，每只投入账户的 15% 至 25%，然后只要股票继续走高并形成合乎逻辑的买点，就加第二次、第三次甚至第四次；否则，一旦触及我的心理卖出警觉，就至少卖掉一半，或者清仓，把资金让给基本面强劲、可能涨得更快的新突破股。

6 月，随市场在夏季见顶，我的账户年内峰值达到 +72%。随后几天，我持有的股票陆续触及卖出警觉，我就卖出。IOM 我用 10 日均线作为心理卖出警觉的指引，把停损放在 10 日线下方一点点。IOM 于 5 月 22 日见顶，5 月 28 日放量跌破 10 日均线，我把停损设在该交易日最低点下方 1/16 处（36.31），次日股价触及即卖出。

顶部那三根放量的上涨日也可以说是高潮顶，但 1996 年我还不懂如何在强势中卖出，更习惯在弱势中卖出，这更符合我的交易性格。最快的一类股票用 10 日均线做卖出指引，它们在上涨中往往在 10 日线获得支撑；较慢或波动更大的股票则用 50 日均线；一旦跌破 50 日线，就把股票列为待售观察，再判断该卖还是该留。

6 月中我已 100% 持现金。我不知道市场会来一次小型崩盘，但我始终遵守规则。这里有一条关键却显而易见的原则：买入时同时看基本面和技术面，卖出时只看技术面。技术走势永远是卖出某只股票时的最终裁判。NASDAQ 综合指数随后从 6 月 6 日的高点下跌 19.6%，我持有的高成长股跌幅更大，但因我持现金而受到保护。

7 月市场见底，8 月 1 日我的择时模型发出买入信号，同时更强的龙头股开始从规整底部突破，这是潜在新牛市阶段出现的信号。更强的股票往往最先突破，若它与买入信号同步出现，就极具建设性。于是我开始大举买入。

到 1996 年 12 月，市场热议千年虫（Y2K）危机，为解决日期前缀从 "19" 变 "20" 的公司受到追捧。单凭故事买入不行，但 TSR（TSRI）、Zitel（ZITL）、Accelerate（ACLY）等千年虫概念股从正规底部突破，我注意到并买入了它们。这些买入让我的个人账户突破 100%，全年收于 +121.57%。一年只需要一两个本垒打，就能弥补所有小亏损。大体而言，在牛市环境中按此方法买入基本面强劲、位于正确中枢点的股票，市场走弱时再转为现金，就能让你拿到 100% 的年收益；即便在熊市环境，一两个本垒打也能对冲掉那些小亏损。

2.3 1997 年：在亚洲金融风暴中守住利润

1997 年第一季度市场处于下跌趋势。到 4 月，一些与我交谈的组合经理因沮丧而准备放弃这一年的业绩。我因择时模型一直处于卖出信号，基本持现金，几乎没有值得买的股票。4 月 22 日，模型发出 1 月初以来的第一个买入信号，我同时注意到基本面强劲的股票正从规整底部突破。

我买入最强的股票，随反弹推进，再卖掉最弱的名字，为新突破的强势股腾出空间，等于把可用买力不断强行喂给最强的名字。市场一路上行到 10 月，但短短几天内，到 10 月 17 日，我几乎所有股票都突然触及卖出警觉，就在市场崩盘前几天。引发大跌的是亚洲货币危机。我事先完全不知道这场危机何时发生，也不知道市场会跌得这么狠，但我照旧在股票触及卖出警觉时卖出，因此在市场被重击前几天已安全持现金。我自峰值的回撤只有 -6.5%，而 NASDAQ 为 -16.2%。

1997 年我的成功率是历年最低之一：亏损交易与盈利交易约 4:1，成功率刚过 20%，但我仍取得三位数收益（按我的记账为 102%，按 KPMG 审计为 98%），因为本垒打决定了一切。这说明盈利交易的数量也许是这套方法中最不重要的变量，单笔交易的百分比收益重要得多。在其它牛市年份，我的成功率通常接近 50%。

2.4 1998 年：行情爆发前的至暗时刻

1998 年第一季度利润很高，但 7 月至 10 月初是最艰难的时期。7 月中市场见顶后不久，我的股票触及卖出警觉，我在见顶几天后回到现金。9 月市场出现一次虚弱反弹，几乎没有高质量股票突破，没什么可买。我记得很多人当月买入，急于假定反弹还在继续；到了 10 月市场大跌，让许多人彻底泄气，不少人年内已转为亏损。10 月 8 日的大反弹，几天后让模型在 10 月 14 日发出买入信号，随后几天高质量股票开始突破，如 eBay（EBAY）。

EBAY 是一只非常有趣的 IPO，拥有最好的商业模式之一，并在其领域占据先发优势，正如 Yahoo 之于搜索引擎、Amazon 之于线上零售。它于 9 月 24 日上市，尽管商业模式出色，却因恶劣熊市（NASDAQ 下跌 33.1%）而市值腰斩以上。这清楚说明基本面只是一半的故事：再好的基本面，严重的熊市通常也会把股票拖下去。

10 月 26 日，EBAY 从我所称的 “U 形态”（Gil Morales 称之为 “IPO U 型反转”）跳空突破。这种罕见形态只出现在最强的股票上：它强到不愿等柄部形成，底部长度往往只有四周或更短。我在跳空时买入第一笔，在股票从 10 日均线反弹时买入第二笔。我发现最强的股票常建设性地围绕 10 日均线交易，把它当作支撑稍作喘息，再继续上行。

很多投资者被 7 月开始的残酷熊市打击后，在 10 月反弹时持怀疑态度，有人到 11 月还在做空，而市场像火箭一样上涨，迫使他们要么回补空头，要么认错买入。可他们已是迟到的买家，错过了最有力的突破。最好的股票有时会在新上升趋势开始后最先突破，收获也最大，EBAY 就是绝佳例子。

第四季度利润非常高。科技板块领涨，在各自领域拥有先发优势的公司常大幅跑赢同行，成为真正的市场龙头。我筛查基本面顶级的股票，包括优秀的商业模式，再研究谁拥有先发优势，然后逐个深挖。通过筛选的少数股票，我给每只设心理买入警觉，一旦股价越过警觉价位，软件立刻提醒我。

第四季度带来一个我称之为 “高级烦恼” 的问题：太多好股票从规整底部突破，买力很快耗尽，我得从大约 14 至 17 只持仓中挑出该卖掉哪些，为新突破的、可能更快的股票腾空间。我按相对强度较低或基本面稍弱来减半或清仓最弱的持仓，从而在市场上涨时始终把资金强行喂给最强的名字，这给了我巨大优势。满保证金之下，相当于我的 200% 资本被战略性地部署出去。

2.5 1999 年：泡沫扩张

成功投资的一部分，是识别出市场某个基本面部分发生了改变，即使市场从未如此表现过。90 年代末改变的是盈利指标：一些暴涨的互联网股几乎没有盈利。盈利是我用来衡量股票潜力的最重要变量之一，但我意识到，对无盈利股票，销售增长是有用的指标。理解公司背后的基本面故事，以及华尔街如何看待这个故事，十分有用，因为推动股票大涨的是来自共同基金、对冲基金和养老金的机构资金。

市场有时会以微妙或不那么微妙的方式改变。某些核心基本面与技术变量会一个周期接一个周期地有效，构成策略的骨架；另一些变量的寿命有限。投资者必须紧跟市场，看清新变量何时能用来增厚利润、何时又失去预测力。要警惕那些宣称无需微调就能盈利的黑箱方法，它们可能只在一两个周期有效，必须持续微调才能跟上市场变化。

1999 年第一季度，触发买入警觉的多数是科技股，因为互联网正触及科技的方方面面。我始终按股票和大盘告诉我的去做，因此在上升趋势中满仓加杠杆，直到 4 月 13 日 CBOE 互联网指数（INX）出现反转日。我注意到许多互联网股在大涨后出现或正在出现反转。前一天（4 月 12 日），一些公司宣布将在名称后加上 ".com"，有的当天股价翻倍以上。这种极端买入让我觉得是互联网板块某种临时的 climax top（高潮顶）。4 月 14 日开盘前，我发现组合中许多股票将较前一日收盘小幅跳空低开；开盘几分钟后，它们无法从低开价反弹。结合此前走势，我在开盘几分钟后给交易员一张 “购物清单”，卖掉我所持 16 只股票中的 14 只，把市场敞口从 200% 降到约 35%。INX 在我下单后约 20 分钟暴跌，指数当日收跌 -9.6%。当天一些表现最好的股票跌幅是指数的两倍。

处理高波动名字时，时机就是一切。它们像炸药，必须小心对待，尤其是把组合集中在单一板块时。若我没在看到警示信号时迅速行动，就会回吐第一季度赚到的大部分利润。能在 20 分钟内卖出大部分仓位也是关键。当年我的规则是：持有量不超过某股日均成交量的 10%；到 2010 年，我会把任何单一仓位控制在日均成交量的 5% 以内，并更侧重受噪声影响较小的中大盘股。

第一季度是礼物，第二、三季度则是我 1991 年以来经历的最凶险时段，也是模型最大回撤 -15.7%、个人账户最大回撤近 -50% 的时期（KPMG 显示回撤约 -30%，因为我把相当一部分留作交税的资金有意不交易，实际在交易的基数小得多，回撤因而更大，年化收益也更大）。无趋势市场里的高波动耗尽了大量交易者，直到 10 月市场才真正恢复上升趋势。

即便如此，无论顺境逆境都要坚持获胜的策略。我自 1991 年起一直使用这套策略，这让我能在凶险的 1999 年第二、三季度坚持下去，期间我从未失眠。关键始终是明白自己为什么赚钱或亏钱。当模型像 1999 年第二、三季度那样难以盈利时，它帮我意识到自己身处一个异常环境：市场既高波动又缺乏趋势，而这正是趋势跟踪的软肋。所幸市场趋势的时间多于不趋势的时间，Dunn、Henry、O'Neil 等成功的趋势跟踪者能维持 25 年以上的长期记录。大幅回撤是趋势跟踪不可避免的一部分，好时期赚到的利润远超过艰难时期的亏损。

2.6 2000 年：泡沫破裂

Celera Genomics（CRA）在 1999 年底公布人类基因组图谱的进展，带动生物科技股飙升，该板块在 2000 年初继续大涨。与互联网板块一样，许多生物科技股没有盈利，甚至没有收入，市场认知在其中扮演重要角色。既然没有经典基本面变量可衡量公司，我就把从互联网板块学到的 “市场认知” 用于生物科技：如果机构因相信公司潜力巨大而高度乐观，这会体现在股票的价量行为上，那是大资金机构买入的标志。这正是我在大盘指数（如 NASDAQ）跌近 40% 的 2000 年仍能在做多方面取得三位数收益的关键。

生物科技板块在 2 月底见顶，略早于大盘；大盘于 3 月 10 日见顶。在随后几天里，我的股票陆续触及卖出警觉，我迅速把账户去杠杆、转入现金。此后全年我只有零星、轻仓的买入，因此保住了第一季度赚到的大部分利润。关键是不能过度交易，市场不对时最好什么都不做、就持现金。过度交易是最难克服的问题之一，即便对老练的投资者也是如此：市场会用 “看起来差不多对” 的走势引诱你重新进场，而多数交易者宁愿忙碌也不愿空仓。

O'Neil 在市场不对时几乎不动手。只要在机会之窗打开时，在对的时间持有对的股票，就能赚到大钱。我的市场方向模型在这种时候几乎总处于买入信号；若不然，它也总会在最初几只龙头股突破规整底部后的几天内切换为买入信号。

2.7 2001 年：做空课实战教训

2 月，我用金字塔式加仓做空 Powershares QQQ 信托（QQQQ）。随利润累积，我把它称作 “Modena 交易”：当年一辆法拉利 Modena 是最热门的新车型，含加价约 25 万美元，一笔 50 万美元的利润在缴完联邦、州和杂项税后正好能买下它。最终这笔交易获利超过 60 万美元，但我始终没买车。我发现，虽然一直想拥有一辆法拉利，但真正重要的不是拥有这辆车这个行为，而是心理上知道自己能轻松拥有它。想通之后，买车就变得没必要了，把资本留在手边投入市场带给我更大的满足。在 O'Neil 身边工作的那些年我学到：绝不让市场为你的奢侈品买单。

3 月，我重新做空 QQQQ，同样金字塔式加仓，利润一度超过 100 万美元。问题在于贪婪占了上风，我以为市场会彻底崩裂，100 多万的利润能变成 200 万以上。我在空头方向杠杆过重，没有考虑更可能出现的结果：市场在大跌之后大幅反弹。4 月 5 日市场凶猛跳空高开并全天上涨，我在收盘时平掉仓位，一天之内亏掉超过 100 万美元，这笔交易的利润从 100 多万缩到约 10 万。

Gil Morales 走进我的办公室和我握手，说 “真是一场疯狂的旅程”，他很享受旁观这笔交易的刺激。我想起 Jack Schwager《市场奇才》里 Victor Sperandeo 的访谈：他走进酒吧对酒保说 “我今天赚了 10 万美元，真需要喝一杯”，酒保问 “为什么愁眉苦脸？你不是该庆祝吗”，他回答 “问题是，今天早些时候我曾赚了 80 万”。

2001 年余下时间波澜不惊，只有几笔小亏损。机会之窗明显关闭，我基本在场外，因为择时模型多数时候处于卖出或中性信号。

2.8 2002 年至今：震荡横盘市场与口袋支点策略的诞生

2002 年同样平淡，我基本持现金，记得许多基金关门。2001 年是一场屠杀，2002 年同样残酷，很少有人还站着。当 NASDAQ 综合指数跌超 70% 后，市场显得极度超卖，于是我小仓位买入 QQQQ 作长线。我判断市场可能还会更低，但历史上如此超卖之后总会恢复强劲反弹，1907 年恐慌后如此，大萧条中市场跌去近 90% 后如此，19 世纪以来其它严重挫折后也如此。

这笔交易让 2002 年勉强盈利，抵消了小亏损；亏损之所以小，是因为我基本在场外持现金。其实若在模型发出卖出信号时做空指数，我本可获利可观，其它年份也一样。这种 “熊市待现金” 的偏向从 2009 年起改为在卖出信号时做空主要指数。2008 年是一记警钟：模型当年表现不错，收益 +31.1%，低于长期年均 +33.1%；若按跟进日阈值的优化结果计算则为 +38.8%。我宁愿站在绝对谨慎的一边，所以只展示最坏情况的 +31.1%。

该模型 1974 至 2006 年的回测年均 +33.1%，做法是：买入信号时 100% 做多 NASDAQ，卖出信号时 100% 做空，中性信号时 100% 持现金。1991 年以来实战中，我的个人和机构账户收益更高，因为我在模型处于买入信号的时期买入个股。

模型最难的一年是 2007 年，那是它 36 年历史中仅有的两个亏损年份之一，回报 -10.9%，原因是大量虚假的价量信号：那一年派发日集群往往没有带来下跌，市场继续缓慢走高。这可能源于多重一次性逆流的交汇，包括房地产泡沫结束、金融股（如 XLF 指数）开始破位、衰退开始。所幸这样的年份极其罕见。

2004 年 1 月至 2006 年 8 月的压缩横盘市场带来新的挑战，模型收益仍领先主要指数，但低于其历史年均水平。

2005 年底，我对策略做出了一项重大改进，使我能在股票突破之前、在它的底部内部完成首次买入，我称之为在 “口袋中” 买入（pocket pivot）。这一改进不仅今天有效，在 1970、1980、1990 年代的市场里同样表现出色。当市场出现震荡、横盘却缓慢上行的走势时，比如 2004 至 2007 年的大部分时间，或 2006 年 9 至 11 月、2007 年 9 至 10 月那些短暂的机会窗口，这项技术能改善你的投资表现。

回头看，如果我在 1990 年代就知道现在知道的这些，收益会更高。我们都是市场的学生，永远在学习、优化，但愿也在进化。