风险管理：风险的本质

不论你投资的方法或观点如何，唯一保护你的投资组合、让其远离巨额亏损的方法，就是在损失的雪球滚大之前卖掉它。

12.1 冠军们的相同点是什么

帮我赢下比赛的两个元素是坚持和风险管理。每个人的梦想都是买入的股票带来高额回报，但在把血汗钱投进股市之前，先想好怎样不亏掉它们。这些年的经验总结成一条：风险控制是在股市中一直成功的基石。注意，是一直成功。短期的成功靠运气就够了，能否持续才是区分专家和业余选手的标准。我在保龄球场上打过一次 259 分，平均水准只有 129 分左右。我见过太多人在好行情里赚了数百万，随后又全部还给市场。

12.2 只要你学会保护它，钱将永远属于你

要持续盈利，必须保住本金和收益，而我并不太区分这两者。假设我周一赚了 5 000 美元，我不会把这笔钱当作白来的钱随意支配。一旦赚到了，它就是我的本金，昨天的利润是今天的本金，我会用同样的标准对待它。

业余投资者常把赚取的回报当作市场的钱。这就像赌桌上的玩家赢了两把之后开始下大注，因为他觉得玩的是庄家的钱。早晚市场会把钱收回去。有人在 20 美元买入一只股票，涨到 27 美元后觉得下跌空间更大了，因为有了 7 美元的安全垫。错。股票涨得越多，我对下跌的容忍度越小，此时我的关注点是把收益变现，绝不让收益变成亏损。

每个交易期结束后检查持仓，问自己：我还看好今天的仓位吗？答案是否定的，为什么还持有？买入它的理由还有效吗？你不必对回撤零容忍，股票需要波动空间，但这部分空间不应该与你的收益有关。每天持有的，都应该是你认为未来能给你带来最大收益的股票。

12.3 合理的法则让你的视线更透彻

在某些时候股市赚钱不难，这会让人粗心大意，随后付出巨大代价。成功来自一年又一年的持续胜利，来自某一天、某个月或某个季度的获胜。

“及时止损，让盈利奔跑”这句话人人会讲。我做访谈时花大量时间讲止损，记者关掉录像机说：这些内容很好，但每个成功的交易者都说过。我的回答是：他们都说这些，这就是他们成功的原因，也是我成功的原因。听完所有培训课程之后，你必须制定自己的风险控制标准，记住它、遵守它、完善它。正如 Roger Staubach 说的，激动人心的结果背后都是枯燥乏味的训练。

12.4 从 Jack 大师那里学来的一课

我小时候学空手道，动作做得漂亮，大家叫我“电影人”，但我的老师 Jack Moscato 大师知道我需要谦虚。有一天他让我在他面前扎马步，然后突然踢了一下我的腿，我当场倒地。他盯着我的眼睛说：或许你要先学会站，再去学跳。

掌握最基本的东西。通向成功的关键是在基础的事情上比别人做得更好，并且重复做下去。伟大建立在坚实的基本法则之上。

12.5 失败是成功之母

亏损之后需要更高的收益才能回本，而且难度是几何级上升的：

这就是不能让损失扩大的原因。一定要设一条最大亏损线，比如 10%。你的平均损失应该远小于这个值，比如 6% 或 7%。如果损失控制不到 10% 以内，说明大麻烦来了：要么选股策略出了问题，要么市场已经不适宜投资，你应该离开股市。损失过大还会削弱购买力，缩小你覆盖股票的范围。

12.6 两次上涨一次下跌

假设三年复合收益率分别为 50%、50% 和 −50%，听起来不错，实际三年总回报只有 12.5%，年化约 4%。这种收益放在低风险产品里也能拿到。事实上，“两涨一跌”模式最好的情形也只有年化 5.75%，依旧不能让人满意。想取得更好的结果，必须更仔细地控制风险。

12.7 说服自己：损失调整训练

我的职业生涯早期也常打破止损法则，总希望局势会扭转。直到有一天，我决定在自己过去所有的交易上测试止损的影响：把所有亏损交易的跌幅限制在 10%，超过就卖。

20 世纪 80 年代我的交易账户收益和损失分布如下：

• 收益：6%、8%、10%、12%、15%、17%、18%、20%、28%、50%，平均收益 18.4%
• 损失：7%、8%、10%、12%、13%、15%、19%、20%、25%、30%，平均损失 15.90%
• 实际复核回报率：−12.05%
• 将所有损失调整至 −10% 后的复合回报率：+79.89%

一个这么小的改动，让业绩从两位数亏损变成 70% 以上的盈利。我反复核对了几遍，结果都对。这一发现成了我交易的转折点。我把这叫作“损失调整训练”，你也可以用自己的历史数据试试，你会看到新的视野。

12.8 接受市场的判断

2000 年 3 月开始的大熊市和 2007 至 2008 年的风暴，让数以百万计的投资者损失惨重。不论你投的是蓝筹股还是原油期货，市场没有自负的空间，它有能力打败所有忽视风险的人，每轮熊市都会有一批新的投资者学到这一点。

成为成功投资者的第一条纪律，理解起来很简单，遵守起来很难：接受市场的判断。

12.9 知道何时自己是错的

有人问我怎么知道什么时候自己是错的，我的回答永远是：当股价下跌的时候。如果买入后一段时间股票没有上涨，我通常会卖掉它。即使股价没跌，只要它没有按预期变动，我也会重新评估。股价跌破买入价，就证明你犯了错。短期投资者和长期投资者都一样，时机是一切，在错误的时间买入好公司，与买入差公司的损失相同。

好的交易建立在平衡之上：既要坚信自己的观点，也要保持灵活，随时承认错误。

12.10 避免巨大错误发生

Itzhak Ben-David 和 David Hirshleifer 研究了 1990 至 1996 年超过 77 000 个股票账户的交易记录，论文发表在 2012 年 8 月的 Review of Financial Studies 上。投资者过早卖出浮盈股票、长期持有浮亏股票的现象被称为“处置效应”。研究得出了几个结论：

• 投资者更可能让手中的股票巨额贬值，却不愿让股票升值太多；长期持有失败股，过早卖出成功股。
• 额外买入下跌股票的概率高于额外买入上涨股票，投资者可能遭受二次损失。
• 投资者通常把小的浮盈变现，继续持有小幅浮亏的股票。

大多数投资者砍仓止损的反应过慢，直到忍无可忍才卖掉下跌的股票，眼看着它蚕食自己的资本和时间。你不能控制股票能涨多少，但大多数时候你可以选择承担多少风险。我保证：如果你学不会接受小额损失，早晚你会遇到更大的问题。

12.11 不要成为无意识的投资者

利弗莫尔把这类投资者叫作“无意识的投资者”：只要有一点收益就收割，却把损失扔在那里任其放大。当交易出现亏损时，他们突然决定长期持有，把错误合理化。

每个大的自我纠正都从小幅下跌开始。你不知道今天 10% 的下跌会不会是未来 50% 下跌的开始。如果提前知道股票会跌 15% 或 20%，你一开始还会买它吗？当然不会。最好的交易员在健康的市场中也只有 60% 到 70% 的时间是正确的。事实上，选股正确率只有 50% 也能赚得巨额利润，前提是控制亏损：3 次选择里对 1 到 2 次，另外下跌的那个在损失扩大前卖掉。省下的每一美元等于赚到的每一美元，而且账户里的每一美元都会滚动起来。

12.12 它还能跌多少

有人说他们只买优质股票所以不需要止损。并没有安全的股票。可口可乐股价 1973 年见顶后下跌 70%，11 年后才回到高点，期间分红甚至跑不赢通胀；1998 年再次见顶后连跌 5 年，跌幅近 50%。柯达 1973 年见顶后用了 14 年才回到高点，1987 年再度下跌，又用 8 年才恢复。施乐 1973 年的高点用了 24 年才收复，期间标普 500 指数上涨超过 500%。雅芳股价从 1958 年的 3 美元涨到 1972 年的 140 美元，之后一年内跌到 19 美元，跌幅 86%，14 年后仍徘徊在 19 美元。麦当劳在 1999 年 12 月至 2002 年 2 月的 32 个月里下跌 72%。AT&T 从 2000 年 8 月起不到 4 年跌去 80%。思科 30 个月内下跌 90%。Lucent 35 个月跌去 99%。2008 年通用汽车股价跌到零，AIG、雷曼兄弟、安然出事之前都是世界闻名的公司。

当公司出问题时，管理层可能是你最差的信息源，他们会用一切办法稳住投资者。它能跌到什么程度？跌到零点。

12.13 赌场之行

我第一次看德州扑克是在赌场，几分钟就看懂了它和股票交易的相似之处：ante 只有 0.5 美元，pot 可高达 50 美元，半美元有机会博取百倍收益。那晚我赢了大约 1 400 美元。我的秘诀是按炒股的方法玩：结果与预期不符就弃牌，接受 0.5 美元损失。我可能连续弃牌 30 次，损失从 0.5 美元累到 15 美元，但平均每次赢 pot 的收益是 50 美元，输 50 次只要赢一次就全部赚回来。

为什么其他玩家拿到烂牌不弃？自负。自负打败了法则。赌徒和投机者的共同弱点是每把都想参与。拿到平庸牌就放弃，等同于股价跌破买入价时为保护账户而卖出。亏损不可避免，但你限制住亏损后就已经领先大多数投资者了。

12.14 百万分之一

作为交易员，给你 1 000 美元，还是给你 1% 的机会拿 1 000 000 美元？如果这是一次性事件，选 1 000 000。如果要做 100 次甚至更多次交易，1% 的成功率一定让你破产，选 1 000 美元。

律师不会只进一次法庭，医生不会只做一次手术。你的交易生涯有几十年、数千次交易。把每次交易看作上百万次交易中的一次，接受止损、承担小额损失、开始下一笔就变得容易。长期看，只要回报高于损失，成功就会向你倾斜。

12.15 区别在何处

你在 30 美元买入一只股票，公司公告让股价第二天跌了 10%。现在的问题是：持有这只跌了 10% 的股票等它渡过难关，和重新买一只看起来不错的股票，有什么不同？答案是：除了自负会受伤，没什么不同。30 美元跌到 27 美元，需要上涨 11% 才能回本，这和你在 50 美元买入等它涨到 56 美元是同一件事。成功的投资者马上就能切换过来，他们不会爱上某只股票并忽略它变糟的可能，卖掉它、买下一只、继续前进。

12.16 多好的事情

玩扑克每看一手牌都要付费，而股市里你可以免费观察，等最宝贵的时机出现再下注。你可以在下注前看到市场的牌路，而且不花钱，这个优势几乎没人充分利用。你不需要参与每一次波动，也不应该这样做。做一个严格的机会主义者，挑剔地选择每一个进入点，在概率对你有利之前耐心等待。你什么都不做的时候，缺乏技巧的竞争者正在为你的成功铺路。

12.17 当错误成真时

不论多聪明，你未来仍会犯很多错误。很多失败的交易未必是错误，只是情况变得难以预测；真正的错误是你拒绝为变化做出反应。错误是教训，是你进步的阶梯。当你拒绝接受现实，你就不再是交易者了：你为了假象牺牲了原则，压力会让你的心脏不堪重负。为了健康、信心和金钱，学会放弃并继续前进。

12.18 如果你没感觉愚蠢，你就没在掌控风险

有时你卖掉股票接受损失后，股票掉头重新上涨。这种事在我身上发生过上千次。我会觉得愚蠢或愤怒吗？不会。交易是与概率共舞，你只需要平均收益高于平均损失。市场通过让你觉得自己愚蠢来强迫你做愚蠢的事情，不要屈服，继续保持自律并在需要时止损。很少有人能和自己的本性对抗，这需要很强的自制力。止损无法保证你大获全胜，但它能帮你在股市里存活下来。

12.19 为什么大多数投资者没能成功止损

投资者对持有的股票有感情：研究报表、试用产品，股价暴跌时痛苦万分，然后找各种借口解释下跌，只关注对自己有利的言论。直到跌到无法承受，才把股票扔进马桶，带着深深的挫败感。要可持续地成功，你必须觉悟到赚钱比证明自己正确更重要，自负必须放到一边。止损的成败取决于你走出希望、害怕、自豪、激动这些情绪的能力。

个股没有基金经理替你打理，你才是管理者。小亏损是投机者的日常工作，就像商场里的打折货：好的经销商不会死守积压的存货等它重新畅销，市场不好时用最快的速度清空货架，再摆上最受欢迎的新货。