永远不要让风险超过预期收益

公众要求确定性，必须被明确告知：这是真的，那是假的！但实际上，没有确定性。（亨利·路易斯·门肯）

3.1 平均成功率

风险不是随意的数字，亏损是预期收益的函数。我很少有大于8%到10%的亏损，平均亏损大约是它们的一半；平均收益大约是15%。除此之外还需要一个数字：平均成功率，即获胜交易的百分比（PWT）。它不像选什么股票、何时买卖、止损那样可以直接控制，但决定了你该承担多少风险。

棒球迷都知道，没有人能100%击中球。特德·威廉姆斯最好的赛季击中率也只有40%，职业生涯34.4%。交易同样不会例外。在50%的成功率下，要保持2:1的收益/风险比，亏损必须只有收益的一半；成功率是40%时，亏损必须保持在收益的1/3：

3.2 让“失败”成为一部分

相较于75%的成功率，我更愿意以25%的成功率保持25%的平均盈利。因为这个组合允许我多次犯错仍然赚钱，把失败构建到了系统里。你无法控制平均成功率，因为买入之后你控制不了股票；能掌控的方式就是不过度依赖它，把亏损控制在收益的一小部分。跟收益相比，亏损越少，你能忍受的成功率越低，能犯更多错并且仍然赚钱。

3.3 波动和预期的科学

有人说止损应该给价格震荡留空间，按波动性大小设置止损线，我强烈反对。高波动大多出现在恶劣的市场环境里，而困难时期你的收益低于正常水平，成功率也会下降。一旦成功率降到50%以下，提高风险与收益的占比会让期望变成负值，成功率越低，负期望来得越早。

流行的做法是用真实波动幅度均值（ATR，威尔斯·怀尔德提出）来放宽高波动股票的止损线。我不认同。收益大于亏损并不一定意味着赚钱，即使收益是亏损的两倍。同样保持2:1的收益/风险比、40%的成功率，4%的回报比42%的回报赚得更多：

• 40%成功率，平均收益4%、亏损2%，10次交易净利润3.63%
• 40%成功率，平均收益42%、亏损21%，10次交易净利润1.16%

原因还是那一条：亏损在几何级数上对抗你。用数学算一下就明白了。

3.4 不是所有比例都一样

在40%的成功率下，最佳收益/风险比是20%/10%，10次交易的投资回报率为10.20%；比值再高或再低，回报都会下降。在50%的成功率下，最佳比值跳升到48%/24%。对每个给定的成功率，都存在一个产生最好预期回报的比例：少一点少赚钱，多一点也少赚钱。

收益从20%扩大到42%、止损放宽到21%来维持2:1，结果反而在亏钱。50%的成功率下，做对赚100%、做错亏50%，你只能不亏不赚；30%的成功率下，同样这组数字会让你在10次交易中失去93.75%。

3.5 应用到现实生活中

如果成功率低于50%，你最不能做的就是放宽对下行的容忍度。许多投资者给下行更大空间，结果造成更大损失，几次交易后被市场淘汰，只能眼看着卖掉的股票转身上涨。这与应该做的正相反。

只有当一切正常时，我才会给头寸更多波动空间，因为好的市场环境会一次次把我解救出来。困难的市场环境下，利润变小、损失变大、跳空缺口更多，聪明的做法是：

• 收紧止损线：通常设在7%～8%的，降到5%～6%。
• 更早止盈：正常时平均利润率15%～20%的，利润到10%～12%就离场。
• 如果使用杠杆，立即减少。
• 减小头寸规模和总体风险暴露。
• 成功率和回报/风险状况改善后，再把参数逐渐恢复到正常水平。

3.6 “圣杯”

投机没有确定性，买入一只股票，你是在假设其他人会很快意识到它的价值并推高股价。管理回报/风险比同样依靠假设：相对于承担的风险，你期望的回报有多少。假设你是50/50的交易者，止损设10%，以为成功股平均涨20%，实际只涨8%，长期下来你会亏本，因为期望为负。

期望值等于获胜交易的百分比乘以平均收益，除以亏损交易的百分比与平均亏损的积。保持正的期望值，你就是赢家。当我终于按风险/回报智慧地决定每一笔交易时，结果从平均水平变成了新星。这个公式是我知道的唯一圣杯：

$$[PWT（获胜交易百分比）×AG（平均收益）]/[PLT（亏损交易百分比）×AL（平均亏损）]=期望值$$

3.7 怎样设定你的期望值

确定上行潜力有两种方法。第一种是理论基础假设（TBA）：假设股票会大涨50%，或温和增长20%。问题在于，这些移动真的会实现、并且你真能捕捉到吗？现实中的证据不能表明你会实现这些期望。

例如你以每股30美元买入，相信它会突破34.50美元的前期高点，涨幅超过15%；想要三倍于风险的回报，把止损设在28.50美元，即买入价下方5%。这整套安排完全建立在理论假设上，没有把人的错误和情绪计算在内。单独使用TBA，假设和结果之间几乎必然有很大差距。面对现实，比单纯的预测好。

3.8 基于结果的假设

第二种方法是基于结果的假设（RBA）：检查自己实际交易的平均收益。过去一年获胜交易平均收益10%、胜率50%，能承受10%的亏损吗？不能，那样利润会被亏光。把风险限制在5%；如果平均收益只有4%，亏损就要砍到2%左右，这对短线交易者是可以的。RBA让承担的风险与策略的实际结果直接挂钩：要获得两倍或三倍于风险的收益，必须用自己已经结束的交易来定风险。

大多数交易者按水晶球式的愿望设止损：想股票涨40%，自认为是2R交易者，就把止损设在买入价下方20%。而你的实际结果只是平均10%的收益，止损应该考虑这些结果。实际表现改善时，可以相应上移止损线；结果恶化，必须收紧。你的长期表现由平均结果驱动，而困惑、特质和情绪的影响往往超过最好的布局计划。把平均收益想象成身后的拖挂车，它一直跟在你后面，与你保持固定的距离。

3.9 使用交错止损

不必对整个头寸设同一条止损线。市场环境不好时，可以用交错止损在需要的水平上减轻损失，同时维持一定比例的头寸。

想把风险控制在5%，最直接的做法是5%的止损线，触及就斩仓。更保守的做法：在3%的位置减仓1/3，5%的位置减仓1/3，8%的位置减仓1/3。总亏损仍在5%左右，但亏损小于5%时你保有2/3以上的仓位，亏损在5%到8%之间时仍保有1/3。

牛市早期的新兴领头羊波动可能非常剧烈，给一部分仓位更多空间，结果会大相径庭。当我认为股票有机会获得巨大收益、想最大化留在场内的机会时，就用交错止损；市场波动大、止损线被触及时，这个方法让我有机会维持2/3的仓位。

在图3-3中，我愿意亏损交易额的6%，但更稳妥地围绕这个数字展开：亏损4%时卖掉一半，剩下的一半在亏损8%时卖出，总损失仍是6%，但半仓获得了继续波动的机会。止损也可以分成三段或任意段数。

3.10 应该在何时提高止损线

任何上涨到止损比例数倍、高于我平均收益的股票，绝不允许进入亏损列表。当股价上涨到风险的三倍且收益高于平均水平时，我总是把止损点至少提高到盈亏平衡位置。

假设以每股50美元买入，愿意冒险5%（47.50美元止损，风险2.50美元）。股价涨到57.50美元时利润7.50美元，是风险的3倍，我把止损至少提到50美元。之后股价继续涨，我就寻找机会出售，锁定全部或部分利润。在盈亏平衡点被止损，本金保住了，没有收获也没有损失；在曾经获利的交易中最后打平也许令人沮丧，但把可观的收益变成亏损感觉更糟。股价经历自然波动后再创新高，我也倾向于提高止损线。这样防范亏损，保护本金和信心。

3.11 加仓的同时不增加风险

我会在获胜的头寸上加仓，目标始终是降低风险、最大化潜在收益。这个方法叫加减仓（Add and Reduce）。

以图3-5为例：先以每股16.50美元买入1000股，止损15.50美元，风险1000美元。股票上涨出现新的买入点，再以17.50美元买入1000股，然后对全部2000股设置1美元的止损，即16.50美元。头寸翻倍，总风险仍是1000美元：第二笔的风险由利润承担。如果第二笔的买入点是18.50美元，同样的1美元止损，仓位加倍后连本金都没承担风险。这就是我用缩放仓位创造大回报、同时控制下行风险的方式。

3.12 永远注意概率球

棒球职业选手讲概率球。第三局比分1比0、一垒有人时，概率球要求打者出击推进跑者：他可能在第一垒被杀，但把跑者推上二垒，使其有机会得分。更绝望的局面，概率球才要求盗垒、本垒打这类更难的选择。

精确计算风险是一贯优异绩效的主要成分。专家使用概率球，所以长期看比业余者更一致，业余与专业的区别就在于一致性。依靠正的数学期望（你的边缘）获胜，时间越长，利润越多，结果也越接近真实概率。股票交易没有绝对的答案，你只能按当前时点成功概率最高的方案行动，接受概率球的智慧。

3.13 等待优势到来

德州扑克中被发到一对A，翻牌前全押有80%的获胜机会。这一次输了，因为对手在河牌凑成了更大的牌；下次拿到一对A，你照样全押，因为这是最大的优势，10次里能赢8次。结论看的是长期发生的事，不是侥幸或异常值。

比起不当的胜利，正确的失败更有用。正确的失败让你获得财富：你只是短期的输家，凭借纪律和数学优势，时间拉长你就是赢家，胜利会成倍出现。不当的胜利只会加剧坏习惯，最终导致失败甚至破产。这就是赌博与投资的区别：赌博的赔率不利于你，长时间看你一定失败；投资遵循正确的规则，长期会赢，因为你有正的数学期望。但你绝对不能冒超过合理预期收益的险，否则就是在抬高赔率，与赌博无异。

3.14 为什么大多数投资者无法限制风险

投资者在情绪上依附自己的股票。股票下跌打击自负，于是找借口不出售；最大的担心是卖掉后股票回升，连续出错带来后悔，根源是自负。同样的恐惧还让投资者在有利润时压力过大而过快卖出，因为担心不卖利润会被抹平。

要成功交易，必须把自负放在一边，希望、恐惧和自豪在交易计划中没有任何地位。你大概只有50%的时间是正确的，犯错时处理错误的方式决定你最终能否成功。记住：亏损是预期收益的函数，让亏损小于收益，始终根据现实交易结果考虑风险与回报。理解了自己的收益大概如何、多久发生一次，止损就只是一个数学方程式。关键只有一条：不要让风险超过你的期望收益。